作者：潘妍

出品：全球財說

作者：潘妍

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2024年，預調雞尾酒龍頭百潤股份（002568. SZ）經歷了不平靜的上半年。

2024年2月，百潤股份董事長劉曉東因涉嫌行賄被立案調查，並被實施87天的留置措施。期間，百潤股份以“綜合考慮市場環境及公司自身項目建設進度”爲由，終止了自2023年8月便开始籌劃的定增項目。

定增方案顯示，計劃募集資金20.25億元，其中17.83億元用於巴克斯酒業的產能擴充。巴克斯酒業是百潤股份布局預調雞尾酒業務的全資子公司，主營“RIO（銳澳）”牌預調雞尾酒產品的研發、生產和銷售。若擴建項目全部完工，百潤股份將新增9000萬箱的雞尾酒產能。

市場多認爲，巴克斯酒業擴產計劃終止或與百潤股份雞尾酒業務增長見頂相關。

根據近期發布2024年半年報顯示，在經過2023年的恢復性增長後，百潤股份2024年業績再度下滑。

2024年上半年，百潤股份營業收入同比減少1.38%至16.28億元，歸屬淨利潤同比減少8.36%至4.02億元。其中，爲百潤股份貢獻近9成營收的預調雞尾酒（含氣泡水等）板塊營收額同比下降1.42%至14.31億元。

行業龍頭倚重營銷

作爲雞尾酒賽道中的絕對龍頭，自2014年市佔率首超冰銳以來，銳澳RIO便穩坐雞尾酒行業第一寶座，巔峰時期2021年市佔率可達89.4%。

之所以能在同質化較高的雞尾酒行業形成一家獨大的格局，與其長期刷屏式營銷策略，在消費者中建立起認知優勢不無關聯。

成立於1997年的百潤股份，以香精業務起家。直至2003年，劉曉東成立子公司巴克斯酒業並推出雞尾酒品牌“銳澳RIO”才正式切入雞尾酒賽道。

在發展初期，銳澳RIO的市場定位是夜場用酒。但彼時，夜場還是以啤酒、洋酒爲主流，雞尾酒消費中也已被紫星、冰銳等品牌所瓜分，於是在很長一段時間裏銳澳RIO面臨着銷售不暢的困境。

2009年，籌備A股上市的百潤集團決定聚焦香精主業，將債台高築的巴克斯酒業相關資產從內部剝離。同年6月，百潤股份僅象徵性地收取100元，便將巴克斯酒業100%股權“甩賣”給劉曉東在內的17名自然人。

雖被剝離，但劉曉東並沒有放棄雞尾酒這一賽道。同期，百加得冰銳开始轉變銷售思路通過電商平台出貨，並將產品售價降至10元/瓶，2009年銷量直接突破3000萬瓶。

深受啓發的劉曉東決定轉變銳澳RIO的經營策略，在鋪設電商渠道的同時，鎖定年輕女性消費群體重塑品牌定位，开展猛烈的廣告攻勢。

尤其是2014年，銳澳RIO通過對熱門綜藝、劇集進行廣告植入，快速搶佔消費者心智，市場份額由上一年的27.3%猛增至40.1%，反超冰銳成爲中國雞尾酒第一品牌。

曾經的“棄子”身價直接翻倍。2015年初，已於深交所上市的百潤股份決定定向增發，以49.45億元將巴克斯酒業100%股權重新收購回來，其中大股東認購比例達71.73%，重構香精+雞尾酒的雙業務格局。從100元增值至近50億元，彼時也爲市場所津津樂道。

重獲巴克斯酒業的百潤股份擴容顯著，年營收額由2014年的1.57億元暴增至2015年的23.51億元，其中預調雞尾酒板塊貢獻94.14%的營收額，同年銳澳RIO的市場份額升至65%。

同時，百潤股份繼續延續銳澳RIO的營銷打法，密集投放廣告。2015年百潤股份的銷售費用達到歷史峰值至9.22億元，其中有3.30億元爲廣告費用。

但營銷出來的知名度並不等於購买力，銳澳RIO的美麗泡沫很快在陽光下破滅。

淺水難出大魚

當銳澳RIO出盡風光時，必然有更多大佬希望來切割蛋糕。隨後，茅台、五糧液、瀘州老窖、洋河、古井貢酒等白酒巨頭紛紛切入預調雞尾酒賽道。玩家更多了，但並沒有讓細分賽道擴大，市場逐步趨向飽和，動銷不暢、庫存積壓等問題逐漸發酵。

對於百潤股份影響尤甚。2016年，百潤股份營收暴跌60.64%至9.25億元，淨利潤虧損1.47億元，錄得上市以來唯一一次全年虧損。公司彼時給出的理由爲“持續消化渠道庫存，導致出貨量減少”。

中國雞尾酒行業迎來大洗牌，不少玩家相繼退場，而堅守战壕的百潤股份卻選擇逆勢擴產建廠，並通過高頻的推陳出新維持消費者復購熱情，試圖通過龍頭優勢來保持業績增長。

2017年至2021年，百潤股份的營收規模由11.72億元增至25.94億元，年復合增長率達21.97％。根據中信證券數據，2021年銳澳RIO的市佔率已拉至89.4%。

只是消費者的熱情和好奇心終將褪去，銳澳RIO雞尾酒再次陷入增長困境。2022年，百潤股份的預調雞尾酒業務同比減少1.24%至22.57億元，拖累當年總營收同比下降0.04%至25.93億元。

2023年雖有回升，但2024年又因雞尾酒業務陷入增長困境，且曾屢試不爽的“營銷換增長”策略也开始失靈。2024年上半年，百潤股份在銷售費用同比增長19.87%至3.97億元，預調雞尾酒銷售量卻同比下滑8.69%至1721.51萬箱。

百潤股份增長受限與品牌老化有所關系，同時國產雞尾酒市場也面臨擴容困難。相關數據顯示，2023年中國低度酒行業市場規模約6341.7億元，同期中國預調酒行業收入規模約爲59.5億元。

劉曉東也曾坦言：“外界覺得百潤的投資和規模都挺大，但實際上我們已經走到這兒了，如果不去搶本土第一的位置，未來就會有其他一些不確定性。”

行業受困於規模，資本市場缺失想象空間，無論業績如何波動，百潤股份的股價整體還是呈下滑趨勢。自2021年2月，百潤股份盤中觸達70.26元/股的歷史高位後，截至2024年8月9日收盤，百潤股份報收18.38元/股，市值爲193億元，較巔峰期已跌超70%。

威士忌鑄就新篇章？

百潤股份亟需撰寫下一個資本故事，公司選擇的方向是成爲“中國本土威士忌行業龍頭”。

放眼全球，威士忌作爲極受歡迎的烈酒品類，根據國際葡萄酒與烈酒研究機構(IWSR) 數據顯示，2022 年全球威士忌市場規模達870億美元（約6222億元人民幣），且預計在十年內衝上1000億美元量級。

2017年，百潤股份擬投資約5億元用於邛崍市臨邛工業園區建設一個伏特加及威士忌工廠；2020年，百潤股份定增募資10.06億元用於烈酒（威士忌）陳釀熟成項目；2021年，公司發行可轉債募資11.28億元用於麥芽威士忌陳釀熟成項目建設。

百潤股份寄希望於烈酒板塊接棒雞尾酒成爲下一個增長曲线，但該板塊尚處於培育階段。

2023年7月，百潤股份推出烈酒新品“椒語”金酒以及“嶺洌”伏特加，但銷售情況未在財報中披露。而百潤股份的首批30萬桶威士忌已於2021年正式灌裝，但由於威士忌最少需要3年陳釀時間，百潤股份預計於2024年第四季度發布成品威士忌。

百潤股份主要採用“以銷定產”的生產模式，從公司陡增的存貨情況或可看出威士忌投產情況。在2023年業績大會上，百潤股份副總經理馬良曾表示，目前公司存貨較大主要由威士忌熟成項目存貨增加所致，其中威士忌存貨佔公司總存貨的比重爲80%左右。

2024年上半年，百潤股份存貨、存貨周轉天數均創歷史新高。存貨账面價值達9.18億元，較期初增長1.38億元。Wind數據顯示，當期百潤股份的存貨周轉天數已達313.53天。

只是，這些尚在陳釀期的威士忌，未來能順利轉化成業績嗎？

與預調雞尾酒的快消品屬性不同，烈酒投資邏輯更接近白酒，回報期或要更久。百潤股份曾在烈酒（威士忌）陳釀熟成項目募資分析報告中預測，公司烈酒項目含建設期的靜態投資回收期（稅後）爲10.48年。

或許，對於百潤股份等國產威士忌廠商來說，如何擴大中國威士忌消費場景，將成爲未來市場突圍的關鍵一點。

目前，中國威士忌的市場規模與雞尾酒相差不大，尚處於起步階段。根據中國酒業協會數據，2023年中國釀酒行業累計完成產品銷售收入10802.6億元，其中威士忌酒的市場規模爲55億元，佔比約0.51%。

且目前中國威士忌市場仍以外資品牌爲主。歐瑞國際數據顯示，中國威士忌市場的公司份額前五分別保樂力加、帝亞吉歐、三得利、愛丁頓、百富門，市場份額合計達近70%。與此同時，洋河、古井、郎酒、燕京、青島啤酒等國酒品牌也紛紛加入威士忌項目建設，百潤股份競爭壓力頗大。

在國產雞尾酒賽道跌宕起伏20余年的百潤股份，如今又轉道至競爭同樣激烈的威士忌市場重新出發。未來，威士忌能夠成爲百潤股份的重要增長曲线，亦或是又一個困於規模的“RIO”，時間會給出答案。

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