原創首發 | 金角財經（ID: F-Jinjiao)

作者 | 塞爾達

4月2日晚，貴州茅台發布去年財報。2023年，該公司實現營業收入1476.94億元，同比增長19.01%，超額完成其此前定下的全年營收增速15%的目標；歸母淨利潤747.34億元，同比增長19.16%。

不過，貴州茅台的業績數據並沒有讓資本市場滿意。在節後首個交易日，貴州茅台股價跳空低开，當天大跌2.82%。這使茅台在財報發布後，市值累計蒸發了接近600億元。

發財報後，茅台股價大跌

市場之所以看衰茅台，是因爲“年輕人不愛喝白酒”已經不再是白酒行業的“狼來了”故事。

意識到問題所在的茅台，在去年搞了幾波熱熱鬧鬧的聯名活動後，終於明白到爭奪年輕人是需要供給端的產品改革，而非一味在需求端進行營銷。3月18日，茅台集團黨委書記、董事長丁雄軍高調宣布即將推出的氣泡酒。

通過聯名“年輕化”，玩成料酒、品牌價值被稀釋後，茅台急需新品的市場表現來穩住局面，以防止被年輕人拋棄。

茅台酒毛利率下滑

目前，貴州茅台擁有兩條產品线，一是以嫡系產品爲代表的茅台酒，二是以茅台王子酒、茅台1935酒、賴茅酒爲代表的其他系列酒。其中，茅台酒產品佔總收入超八成。

2023年，茅台酒產品的收入增速達17.39%，比上一年同期高2.02個百分點；其他系列酒的收入增速達29.43%。過去一年，茅台向1935產品傾斜市場資源，財報稱，茅台1935上市僅兩年便成爲營收百億級大單品。

近年來，茅台持續推進直銷化改革，並於2022年上线“i茅台”APP，作爲其拓展直營渠道的一部分。平安證券研報顯示，截至2023年底，“i茅台”注冊用戶超5300萬。去年，“i茅台”渠道實現收入223.74億元，同比增長88.29%。

整體來看，2023年，茅台直銷渠道實現營收672.33億元，同比增長36.16%，在總營收中佔比進一步提升至45.67%，但去年直銷渠道的營業成本也大幅增長62.78%。

與此同時，去年茅台批發代理渠道的收入同比增長7.52%至799.86億元，在總收入中佔比過半。2022年，茅台批發代理渠道的收入同比下滑9.31%，至2023年一季度，該渠道收入連續六個季度下滑，但二季度以來重新回正。

利潤數據方面，貴州茅台2023年實現核心利潤990.44億元，佔營業利潤比例高達95.5%，同比增長19.25%，與營收增速相近。

其中，貴州茅台毛利率由2022年的91.87%微升至2023年的91.96%。毛利率提高主要源自系列酒而非茅台酒。

財報顯示，2023年，貴州茅台業務分產品看，茅台酒毛利率同比下滑0.07個百分點至94.12%；系列酒毛利率則同比提高2.54個百分點至79.76%。

茅台酒毛利率下滑

華安證券研報表示，茅台酒毛利率有所波動或主因原材料、人工費用上升，系列酒毛利率上升主要系茅台1935持續放量。

香頌資本董事沈萌認爲，在產品分類的細項中，茅台酒的毛利率遠高於其他系列酒，同時也高於整體的毛利率水平，說明其他系列酒雖然也有其他上市公司夢寐以求的將近80%的毛利率，但對於茅台來說，卻是屬於拖後腿的業務板塊。

去年下半年，貴州茅台再度宣布提價，保高毛利率的意圖明顯。

該公司在2023年11月1日發公告稱，即日起上調53%vol貴州茅台酒（飛天、五星）的出廠價格，平均上調幅度約爲20%。這是貴州茅台時隔近6年再次提高茅台酒出廠價；次月，貴州茅台再次提高醬香經典酒和金王子出廠價。

中銀國際在研報中稱，此次提價不會影響經銷商積極性，且有望增厚公司2024年淨利潤40-45億元，對應6%左右的增量。提價當日，貴州茅台股價上漲5.79%。

當前，白酒行業正處於激烈的存量競爭階段，貴州茅台也不得不在近兩年大幅加大銷售費用投入，以進一步开拓市場。

2021年時，貴州茅台的銷售費用只有27.37億元，同比增長率僅7.44%；到了2022年，銷售投入开始明顯加大力度，當年銷售費用重回30億元以上，同比增長超過20%至32.98億元。

2023年，貴州茅台的銷售費用更大幅增加40.96%至46.29億元，銷售費用率由2022年的2.66%提高至3.15%，“主要是廣告及市場拓展費用增加”。

當然，貴州茅台的銷售費用率在行業內不算高。截至發稿，A股除貴州茅台外，還有舍得酒業和金徽酒發布了2023年財報，後面兩家上市酒企在去年的銷售費用率高達18.21%和21.02%。

此外，2020-2022年，貴州茅台銷售費用率分別只有2.68%、2.58%、2.66%；相比之下，白酒上市公司中位數分別爲15.51%、16.63%、17.21%。

現金流方面，隨着經營現金流淨額同比增長81%至665.9億元，貴州茅台核心獲現率（經營現金流/【核心利潤+其他收益】）也由2022年的44%提高至2023年的67%。

但這個數據只能說一般，67%的核心獲現率意味着核心利潤有很大一部分沒有化作真金白銀流入錢袋，這個數據也低於該公司在2020-2021年的81%和91%，更低於財務專家張新民認爲的優秀標准120%。

產品終於年輕化

一時三刻的財務數據並非貴州茅台目前最關心的焦點，短期內的財務壓力均可以通過漲價來破解。真正需要被重視的，是年輕人越來越不喜歡喝白酒。

裏斯战略定位咨詢在2022年12月公布的《年輕人的酒》報告顯示，僅有11.2%的年輕人喜歡酒精度在30度以上的酒，而在年輕人的酒飲選擇中，白酒只佔13%，排名在葡萄酒、果酒、威士忌和啤酒之後。

近年來，茅台不斷強調要年輕化，也確實刮過幾陣風。

2023年9月，貴州茅台和連鎖咖啡品牌瑞幸聯名推出醬香拿鐵，一度引爆全網，門店人滿爲患，消費者紛紛在社交媒體上曬出產品照片。據瑞幸官方在9月5日早間披露的战報，醬香拿鐵產品首日銷量突破542萬杯，銷售額突破1億元，刷新單品記錄。

一名接近瑞幸人士對媒體稱，早在2022年，兩家品牌已經溝通合作，“茅台一直想打年輕人圈子，但自己的冰淇淋店咖啡不溫不火，於是選擇跟瑞幸一起推。”

聯名推出醬香拿鐵後不久，9月16日，貴州茅台又宣布和瑪氏公司正式推出“茅小凌酒心巧克力”。开售幾小時內，新產品在官方线上渠道i茅台、茅台冰淇淋小程序、德芙天貓旗艦店均已斷貨，其中德芙天貓店首輪銷量超過5000件。

不過，茅台上述行爲均都難在產品力上有所提高，僅僅是在營銷層面做一些討巧般的嘗試，且後續有反噬效果出現。

在“茅台玩成料酒”被熱議之際，南方都市報官方微博發起#茅台跨界會透支其品牌力嗎#話題投票，截至去年9月末，38%網友覺得“確實透支了，讓人覺得它不再稀缺”。

大量透支茅台品牌價值的活動，在新鮮感消散後遇冷。

今年初，貴州茅台與瑞幸咖啡再次聯手推出新春新品“龍年醬香巧克力”，從名字來看，似乎是致敬了去年茅台最火爆的兩個聯名產品，但引起的討論與去年就相差甚遠了。

瑞幸咖啡工作人員表示：“此次和貴州茅台聯名推出新品不像此前醬香拿鐵首次推出時火爆。今天上午訂單量相較此前較少，目前並未出現爆單情況。”

對於白酒年輕化的命題，市場需要的是具備革新意義的產品，年輕人之所以對“醬香拿鐵”趨之若鶩，是因爲手裏的飲品在本質上是一杯符合他們消費習慣的奶咖，倘若在“醬香拿鐵”裏，以茅台爲代表的白酒作爲產品主導因素，恐沒有機會成爲下午茶的經典單品。

在聯名推出醬香拿鐵時，瑞幸股價漲超5%；但茅台股價非但起色，還在隨後开啓下跌行情。

在此情勢之下，茅台在开始產品層面進行革新。2023年11月，茅台生態農業公司與MOJT莫其托共同研發的“貴州味道”系列雞尾酒正式發布，由周傑倫擔任產品代言人及首席品鑑官。目前，該產品的市場建議零售價爲539元/瓶，酒精度均爲30%vol，單瓶規格爲500ml，預計1瓶可以調制10杯～20杯雞尾酒。

來到今年3月，茅台順勢推出了新品“UMEET藍莓氣泡酒”，這是茅台生態農業公司推出的首款年輕氣泡低度潮飲。對此，丁雄軍表示“該產品是茅台集團順應年輕化、低度化、時尚化、潮飲化發展趨勢布局的重要新品”。

畢竟在資本市場看來，在產品力無法匹配未來消費市場趨勢時，待消費者疲勞後，市場會自動消失。

白酒出海

在年輕化還有待長周期才能投射到市場後，出海正成爲茅台新方向。

早在1953年开始，茅台就嘗試通過廣東、香港、澳門等地進行出口，爲白酒國際化的最初形態。2023年後，國際化腳步开始加快，茅台集團董事長丁雄軍接連走訪日本、法國、英國三個市場。

同時，供應鏈上的解決方案也在落地。2023年12月，茅台旗下物流公司與菜鳥集團達成战略合作，計劃在國內外的供應鏈方面展开合作。

目前，白酒企業在國際化方面更側重品牌營銷，具體做法包括舉辦线下推廣活動，舉行雞尾酒比賽等，實際銷售主要靠少量本地經銷商拓展市場。

有業內人士表示，白酒出海95%的客戶都是華人，歐洲其他國家市場情況差不多。來自“華人老板”的商務團購仍然是當地白酒銷售的最大渠道，其次是中餐館、華人超市、電商等其他渠道。

不過，白酒出海的一個關鍵阻礙在於價格。很多歐美國家以酒精度對酒徵稅，而白酒往往酒精度高於洋酒，一些高度白酒的酒精稅甚至是產品本身定價的三倍。再加上跨國運輸、倉儲等成本，白酒在海外市場競爭劣勢明顯。

另一方面，歐美經濟形勢同樣不明朗，消費者能接受的白酒價格並不高。在歐洲發達國家市場，商超、餐廳銷售的白酒多在30歐元左右，但80歐元以上往往才是中國酒企力推的“次高端”價位。

這使白酒出海的實際銷售貢獻相對有限。據海關總署及國家統計局數據，2023年，中國白酒出口量爲1.5萬千升，同比5.5%，在同期規模以上酒企白酒產能中只佔0.33%。

2023年前三季度，茅台國外市場收入29.84億元，佔同期整體收入2.90%。而五糧液、瀘州老窖、水井坊、古井貢酒等酒企2022年的國際市場收入佔比均不足2%。實際上，由於代理名額緊俏、各地稅收政策差異，出口白酒難免存在套利空間，大量產品最終返銷回了國內。

財報顯示，2023全年，茅台在外國地區錄得營業收入43.5億元，同比增長2.61%，總收入佔比不超過3%。

有業內人士認爲，白酒國際化的目標是大勢所趨，未來白酒企業也可以像國際烈酒企業一樣，在世界各地展开業務，“酒本身並沒有國界。”他直言，白酒出海的市場增長空間固然可觀，但可能至少要五到十年的培育期。

對於茅台來說，在成爲料酒和坐以待斃的兩難困境中，發力出海可能是一條最能破局的道路。

參考資料：

財新《貴州茅台2023年超額完成營收目標 2024年收入增速目標仍爲15%》

AI鯨選社《緊急剎車？茅台停止一切聯名的真相》

財新《“白酒國際化”風潮下，中國酒企如何开發歐洲市場？》

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