作者: Jeff@Foresight Ventures

一、環繞 Asgard 的城牆固若金湯，如何提高鏈上資產流動性是一個永恆的話題

Defi 的出現打开了一條直通 Asgard 的彩虹橋，在那裏流動性得到了充分的釋放。以提高 NFT 流動性爲目的設計創新交易模型，也是所有 NFT 交易平台的努力方向。雖然當前 NFT 市場還未出現成熟統一的定價模型，但是從藍籌 NFT 的交易量數據中可以看到，“撮合买賣盤”（Order Book）模型的交易市場（Marketplace）佔據了 95% 以上的交易量；而基於 AMM 模型的一衆 Marketplace 只佔據不足 5% 的成交量。

圖：平台交易量佔比，Resource：https://www.nftscan.com/marketplace，數據截取時間 2023 年 6 月 27 日

二、參考 Fungible Token(FT)的 CEX 與 DEX 交易量比例，我們十分期待基於 AMM 交易模型的 NFT 交易量的巨大上漲空間

與 FT 不同的是，NFT 種類繁多，定價規則和交易習慣決定了只有部分 NFT 適合使用 AMM 解決流動性問題，此處按照功能性將 NFT 劃分爲如下四類：圖片藝術品類（PFP）/ 虛擬資產類（土地遊戲裝備）/ 鏈上資產（RWA）/鏈上身份（域名/門票等），根據其發行數量和持有者交易需求來看，PFP 和虛擬資產類 NFT 在現階段更適用於 AMM 交易模型。

三、爲什么我們長期看好 NFT-AMM 賽道？

a) 潛在用戶基數大。從全鏈生態來看，Defi 的用戶是 NFT-AMM 賽道的潛在用戶，目前 Defi 生態的月均活躍用戶爲約爲 100 萬人，而 NFT 獨立 Trader 數量只有約 20 萬人。通過 NFT-AMM 的交易模型可以將注入流動性的用戶範圍擴大，從 NFT 持有者和 NFT 交易用戶，拓展至所有 Defi 生態參與者。

圖：Defi 月活用戶, Resource：https://dune.com/rchen8/Defi-users-over-time，數據截取時間 2023 年 6 月 27 日

圖：NFT 月活 Trader 數量, Resource：https://dune.com/queries/2670914/4440079，數據截取時間 2023 年 6 月 27 日

b) NFT 資產種類和數量有巨大增長空間。NFT 有功能性和可組合性的不斷創新，用戶數量仍然有較大增長潛力。2023 年 5 月，幾乎 Opensea 中的所有交易都源自於 Top 100 的 NFT，而這一佔比在 2022 年 2 月只有 65% （https://dune.com/mizmatcat/OpenSea），說明行情萎靡的情況下，市場十分需要 NFT 新品類的刺激。此外，AAA 遊戲的資產型 NFT 也將在 2023-2024 年迎來上线高峰，爲 NFT 的活躍交易對提供了充足的空間。

c) NFT 的 AMM 賽道可以作爲 NFT 資產和 FT 資產的橋梁。與 Defi 工具類似，其可組合性的創新空間代表着增長上限。FT 資產的流動性在 Defi 興起之前也只能受限於 Order Book 形式的中心化交易所，以 Curve/Uniswap 爲代表的 AMM 工具，解放了鏈上資產的活動範圍，同時也獲得了新的價值認同。同理，NFT 資產需要通過 AMM 工具，實現新的價值認同，創造新的定價模型。我們設想 NFT 的 AMM 模型可以有如下方向的創新：

1. 與衍生品的結合：NFT 衍生品亦是創新聚集的細分賽道，在“IOSG Weekly Brief｜從商品投機到金融投機：NFT 衍生品的符號遊戲 #174 ”一文中，作者 Sally 將交易需求分爲如下幾類：投機（用小資金賺取 NFT 價格波動收益）、收益槓杆（加槓杆提高資金利用率）、對衝風險、分散投資組合並使其標准化。在諸多市場需求的驅動下，通過創造可加槓杆的投機市場，**NFT-AMM 交易模型可以創造流動性池內的動態博弈，爲市場提供動態鏈上數據進而擴大博弈空間**。我們期待，通過與衍生品的結合，NFT-AMM 交易模型可能創造新的 NFT 定價規則。

2. 與抵押借貸平台的結合：以 BendDAO/Paraspace 爲首的抵押借貸平台現仍在使用傳統模式，即用戶抵押 NFT 資產，通過地板價計算借借貸金額的抵押模型。即使 Blur 加入了這場廝殺後，競爭格局也沒有發生明顯變化。**我們期待看到，在 NFT-AMM 模型得到市場和資金的支持後，可以將 LP token 作爲一種新的可生息的、可抵押的、具有流動性的資產證明。**通過盤活 LP token 的流動性，改變抵押借貸市場的現有格局，吸引不持有 NFT 的玩家通過注入流動性的方式入局。

3. 通過 NFT-AMM 交易模型幫助項目方的減少流動性管理成本。特別的，對於遊戲類 NFT 如果單純採用 Order Book 的交易模型，項目方不得不花費大量精力用於關注地板價，流動性也無法得到自動化管理。我們期待在 NFT-AMM 的模型中，項目方可以在池子中注入對應的資產，從而能夠動態的、批量調整 NFT 流動性策略。

四、現有的 AMM 市場格局中，衆多平台在向不同方向做嘗試

在此我們借由幾個例子闡述市場現存的產品亮點及對應問題。

a) 以 NFT 碎片化爲交易基礎的 NFTX 是較早嘗試將 AMM 模型引入 NFT 交易的平台。

他們希望將 NFT 的碎片化 Token 作爲流動性池中的一種資產，用戶可以注入 ETH 等資產與之配對，組合成爲交易對。這是一種大膽的創新，並且在短時間內獲得了市場關注。但是隨着 NFT 種類增多，用戶开始發現這樣的交易模式，只能提高 NFT 的價格波動空間，卻喪失了 NFT 原有的最重要的稀缺屬性，用犧牲收藏價值換取交易空間，漸漸的喪失了市場的認可。

b) 在 Uniswap V 1 的基礎上，以 Sudoswap 爲代表的平台嘗試將 Uni-V 3 引入 NFTAMM 市場。

Sudoswap 嘗試將 Uni-V 3 機制引入了 NFT 流動性市場，並創新的提出了適用於 NFT 交易的多樣化乘積曲线，以供不同的用戶需求。用戶可以在選定的交易密集的價格區間（通常爲地板價附近）創建流動性池，從而提高資金效率。該池子的初始流動性只能由創建者決定，且只有創建者可以向池子中注入流動性。於是在價格曲线上我們可以看到，Sudoswap 創建了諸多個按照最優成交價格排列的子流動性池，且每個價格區間對應的子池數量和深度也有所不同，池子之間的流動性也不互通。

c) Midaswap 在上述 AMM 模型的基礎上引入了 Trader Joe V 2 的 Liquidity Book 模式。

用戶可以在 Midaswap 中選擇價格範圍提供流動性。由於價格在每一個 Bin 中是固定的，所以在該模型下所有 LPs 的交易對頭寸都被聚合到同一個流動性池子中，從而提升了流動性池子的深度。且 LPs 只需要單邊添加流動性，即可獲得 ERC 721 LP token 作爲流動性憑證。巧妙地利用 ERC 721 LP token 的 tokenid 來鎖定 LPs 在流動性池中添加的 NFT 流動性，從而可以實現兩種創新功能，既將 NFT 流動性匯聚在一個 Pool 中又不丟失 NFT 原有的稀缺屬性，兼容了 NFTX 和 Sudoswap 的長處。同時，Midaswap 在探索將 LP token 與 NFT 借貸協議進行跨平台結合，從而實現跨平台抵押借貸，或者根據項目方需求進行流動性挖礦。

五、在上述產品的創新中，用戶將用鏈上數據給出市場反饋，雖然我們認爲仍有一些問題沒有充分解決，但相較於 1 年前的單調市場，已經有了很大提升

以下是一些仍需提升的方向：

a) 由於流動性池互相隔離，流動性離散問題在 NFT 交易中顯得較爲突出。在上述平台的 AMM 設計中，同系列的 NFT 流動性池子由多個交易池構成，且大多圍繞在地板價附近。這就導致了各個交易池之間的流動性並不聯通，當價格波動或者預言機被攻擊時，每個獨立的流動性池都可能被擊穿。由於流動性和交易深度只是在局部被提高，用戶只能在小池子中進行交易，所以該模型無法承載大批量出售/买入的功能。

b) 地板價仍然直接影響流動池價格區間，沒有辦法形成新的定價模型。離散流動性導致 LP 創造流動性池的時候只能參考市場的地板價，池子只能被動的跟蹤 Order Book 平台的地板價，失去了成爲新的定價模型的機會。

c) 與上述問題類似，當交易池價格區間過度依賴地板價的時候，交易池便容易被操控攻擊。由於交易池不連通，當出現大額买單/賣單的時候，價格容易被攻擊，導致平台內的交易機器人的策略錯亂。

d) 資產池缺少多樣性，導致可組合性有待提升。引入 AMM 模型的目的是將更多的鏈上資產引入交易池，從而激發更大的交易需求。但是現有的的 AMM 模型仍舊只能使用 ETH 或其他一種生態資產作爲交易對，喪失了其他資產進入 NFT 交易市場做 LP 的可能。

六、在總結了上述問題和市場痛點後，我們預測未來的 NFT-AMM 爆款項目應具有如下特性或有效解決如下問題

a) 容納更多資產類別和用戶類別，不持有 NFT 的用戶也可以將他們的資產注入進流動性池中。

b) 與其他 Defi 工具可組合，通過 LP token 橋接多元的 Defi 平台，通過多樣的計息方式，引入 Defi 用戶資產。

c) 與 NFTFi 資產具有可組合性，即與抵押借貸/期權/期貨等平台實現資產互認，提高抵押物類目，提高資金效率。

d) 形成新的定價模型，即通過 AMM 提高用戶的掃貨效率，不再單純依賴預言機喂價，形成自己的定價權。

七、雖然現有的市場產品不夠完美，但我們仍保持樂觀，NFT 流動性和可組合性終將出現完美的解決方案

海姆達爾的輪盤已經开始顫動，期待 NFT AMM 能夠架起一道新的彩虹橋。

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