作者：UkuriaOC, Glassnode；編譯：鄧通，金色財經

摘要

• 比特幣第四次減半已經發生，比特幣供應量的年化通脹率降低了50%，在稀缺性方面決定性地超越了黃金。

• 在衡量減半時，多個網絡統計數據中的增長率都在下降，而這些措施的絕對值繼續攀升至新的 ATH。

• 現貨價格上漲和 ATH 決定性突破提振了投資者的盈利能力，這抑制了礦商收入較年初下降 50% 的情況。

通縮供給

由於稱爲“難度調整”的巧妙的挖礦算法，比特幣供應曲线是確定的。 該協議調整了比特幣挖礦過程的難度，使得無論應用多少挖礦設備，平均區塊間隔都保持在 600 秒（10 分鐘）左右。

每 210,000 個區塊（大約 4 年時間段），就會發生預定的开採量減少，新鑄造的 BTC 減少 50%。 第四次比特幣減半發生在周末，區塊補貼從每個區塊 6.25 BTC 下降到 3.125 BTC，或者每天大約开採 450 BTC（針對已开採的 144 個區塊）。

進入第四次減半，已开採19,687,500 BTC，相當於終端供應量2100萬BTC的93.75%。 因此，未來 126 年中只剩下 1,312,500 枚 BTC 可供开採，其中當前階段开採了 656,600 枚（3.125%）。 有趣的是，每次減半都代表一個點：

• 剩余供應百分比等於新的區塊補貼（3.125 BTC/區塊 vs 剩余 3.125%）。

• 剩余供應量的 50%（131.25 萬比特幣）將在第四次減半和第五次減半之間开採。

隨着區塊獎勵的減半，通貨膨脹率也大約每 4 年減半。 這使得比特幣供應量的新年化通脹率爲 0.85%，低於上一時期的 1.7%。

第四次減半也標志着比特幣與黃金比較的一個重要裏程碑，歷史上首次比特幣的穩態發行率（0.83%）低於黃金（~2.3%），標志着比特幣頭銜的歷史性交接——成爲最稀缺的資產。

然而，重要的是要正確看待減半的規模。 在評估減半對市場動態的相對影響時，與比特幣生態系統內的全球交易量相比，新开採的比特幣數量仍然非常小。

开採量僅佔我們今天看到的鏈上轉账量、現貨量和衍生品量的一小部分，目前相當於任何一天轉移和交易總資本的不到 0.1%。

因此，比特幣減半對可用交易供應量的影響在各個周期中都在減弱，這不僅是因爲开採的比特幣數量減少，而且還因爲圍繞它的資產和生態系統規模的擴大。

接地氣的期望

減半是一個重要且廣爲人知的事件，自然會導致人們對其對價格走勢影響的猜測加劇。 平衡我們的期望與歷史先例並根據過去的表現創建寬松的界限可能很有用。

比特幣在各個減半時期的價格表現差異很大，我們認爲早期的減半時期與今天有很大的不同，無法起到很大的指導作用。 隨着時間的推移，我們確實看到了回報遞減和總回撤效應減弱，這是市場規模不斷擴大以及推動市場規模增長所需資本流動規模的自然結果。

• 紅色： Epoch 2 價格表現：+5315%，最大回撤爲 -85%

• 藍色： Epoch 3 性價比：+1336%，最大回撤爲 -83%

• 綠色： Epoch 4 性價比：+569%，最大回撤爲 -77%

評估自周期低點直至減半的價格表現，我們注意到 2015 年、2018 年與當前周期之間存在明顯相似之處，均經歷了約 200% 至約 300% 的增長。

然而，我們當前的周期是有記錄以來唯一一個在減半事件之前果斷突破前一個 ATH 的周期。

另一個視角是檢查每次減半後 365 天內的市場表現。 第二個時期的表現要大得多，但我們必須考慮到，當今市場的動態和格局相對於 2011-2013 年期間已經發生了顯著變化。

因此，最近的兩個時期（3 和 4）提供了對資產規模影響的更豐富的描述。

• 紅色： Epoch 2 價格表現：+7,258%，最大回撤爲 -69.4%

• 藍色： Epoch 3 性價比：+293%，最大回撤爲 -29.6%

• 綠色： Epoch 4 價格表現：+266%，最大回撤爲 -45.6%

雖然減半事件後的一年在歷史上表現強勁，但在此過程中也出現了一些嚴重的價格下跌，範圍從 -30% 到 -70%。

歷史有時相似

在 2022 年熊市期間，一個常見的說法是價格永遠不會低於上一個周期的 ATH（當時在 2017 年設定的 2 萬美元）。 這當然是無效的，因爲在 2022 年底廣泛的去槓杆化過程中，價格比 2017 年周期高點下跌了 25% 以上。

最近流傳着類似的說法，即在減半發生之前價格無法突破新的 ATH。 今年3月，該說法再次失效。 我們在 3 月份看到的 ATH 源於歷史上供應緊張 (WoC-46-2023) 和新現貨 ETF 帶來的顯著需求興趣。

此次價格上漲也對投資者持有的未實現利潤產生了重大影響。 目前，代幣供應中持有的未實現利潤是減半事件以來最大的（以 MVRV 衡量）。

換句話說，截至減半之日，投資者持有相對於其成本基礎而言最大的账面收益。 MVRV 比率爲 2.26，這意味着 BTC 的平均單位账面收益爲 +126%。

根本性增長

在上一節中，我們評估了以減半爲中心的歷史價格表現。 在下一節中，我們將把重點轉向網絡基本面的增長，包括挖礦安全、礦工收入、資產流動性和減半時期的結算量。

算力是一種網絡統計數據，用於評估挖礦群體的集體“火力”。 在減半時期，算力的增長速度已經放緩，但每秒的絕對哈希值繼續增長，目前爲每秒 620 Exahash（相當於地球上所有 80 億人每秒完成 775 億次哈希）。

有趣的是，算力在每次減半事件中都處於或接近新的 ATH，這表明可能會發生兩種情況：

• 更多 ASIC 設備即將上线；

• 更高效的哈希 ASIC 硬件正在生產中。

從這兩種情況得出的結論是，盡管开採量每次減半都會減少 50%，但總體安全預算不僅足以維持當前的 OPEX 成本，而且還足以刺激 CAPEX 和 OPEX 領域的進一步投資。

以美元計價時，礦工收入的增長率同樣在下降，但絕對規模卻在淨擴張。 過去 4 年，礦工累計收入達到驚人的 30 億美元，比上一個時期增長了一個數量級。

已實現上限是衡量一段時間內投資和存儲在比特幣中的資本的強大工具，可用於比較以美元計價的跨周期流動性增長。

通過這種衡量，比特幣中已“存儲”了總價值 5600億美元的美元價值。 已實現上限較上一個時期增長了 439%，支撐了該資產目前 1.4 萬億美元的市值。 同樣值得注意的是，盡管比特幣存在着臭名昭著的波動性、糟糕的頭條新聞和周期性的回撤，但資本仍在繼續流入。

最後，如果我們評估減半時期結算的轉账量，我們可以看到在過去四年中，網絡轉账和結算的經濟價值高達106萬億美元。 現在需要注意的是，這考慮的是原始的未經過濾的交易量，並且不會針對內部錢包管理進行調整。

盡管如此，每筆交易都是在沒有中介的情況下進行結算的，這凸顯了比特幣網絡令人難以置信的大規模價值吞吐能力。

總結

隨着備受期待的減半完成，每個區塊的开採量減半，資產的稀缺性加劇，比特幣資產的稀缺性決定性地超越黃金。

比較各個時期，算力、網絡結算、流動性和礦工收入的增長都出現收縮。 然而，這些指標的絕對價值增加了一個數量級，從市場規模來看，這是一個令人難以置信的令人印象深刻的壯舉。

值得注意的是，與之前的減半相比，各行各業的市場投資者的網絡盈利能力均大幅提高。 這包括基礎礦工階層，他們已進入減半，算力達到 ATH，這表明有足夠的安全預算來刺激運營支出和資本支出需求。