來源：Grayscale，編譯：鄧通，金色財經

• 3 月 5 日星期二，比特幣的價格短暫升至此前的歷史高點 69,000 美元。盡管上漲的直接原因是資金流入美國上市的現貨比特幣 ETF，但邊際需求最終反映出投資者對比特幣資產的興趣，認爲它是一種替代性的“價值儲存”和去中心化計算網絡。

• 活躍交易者在比特幣中的倉位現在看來相當長。 以太坊和大多數其他代幣的估值仍低於上一個加密貨幣周期的高點。

• 如果宏觀市場背景仍然有利，我們可能會看到代幣估值進一步上漲，但宏觀因素也可能是不利因素。

周二，比特幣價格達到 69,325 美元的盤中高點[1]，超過了 2021 年 11 月 10 日以來以美元計算的 69,000 美元的先前高點（圖表 1）。[2] 幾周前，比特幣以其他主要貨幣（例如歐元、日元和人民幣）計算的價格已經創下歷史新高。 自 2022 年 11 月 21 日觸及 15600 美元的周期低點至今，比特幣的價格以美元計算已上漲約 330%。 此外，由於流通幣的數量隨着時間的推移逐漸增加，比特幣的市值在同一時期（2022年11月21日至今）略有增加（+340%）。 [3]

圖表1：比特幣價格創歷史新高

爲何比特幣價格反彈如此之快？ Grayscale Research認爲，近期價格上漲的直接原因是美國市場上市的現貨比特幣ETF的需求。 自 1 月 11 日推出至今，這些產品已累計淨流入近 80 億美元，這一數字遠遠超過了新發行量。 我們認爲，ETF 需求的增長與比特幣新增供應有限之間的不平衡可能導致了比特幣價格的上漲。

雖然現貨比特幣 ETF 爲美國的加密貨幣投資提供了新的產品結構，但對比特幣的邊際需求最終反映了投資者對比特幣作爲替代貨幣媒介和去中心化計算網絡的興趣。

我們認爲，比特幣是一種宏觀資產，可以與美元和實物黃金（兩種傳統的“價值儲存”資產）競爭。 美聯儲已表示今年可能會降息，而且美國兩個政黨似乎都不專注於控制和平時期的巨額預算赤字。 實際利率下降和公共部門債務上升都可能打壓美元價值，並支撐包括比特幣在內的競爭資產。 此外，對於某些投資者來說，比特幣可能比實物黃金更具優勢，因爲它很容易攜帶：只要持有者能夠訪問互聯網和私鑰，比特幣就可以在世界任何地方使用。 我們認爲，對比特幣需求的增長主要來自投資者對美元中期前景的擔憂並尋求替代的“價值儲存”資產。 值得注意的是，周二以美元計算的實物黃金價格也創下新高。

此外，隨着時間的推移，技術進步擴大了比特幣網絡的潛在用例。 Ordinals 銘文於 2022 年 12 月开始，作爲將不可替代代幣 (NFT) 銘刻到比特幣網絡上的一種方式，現已迅速發展成爲按數量計算最大的 NFT 網絡之一（圖表 2）。 Ordinals 的出現不僅鼓勵新用戶嘗試比特幣，而且還刺激了那些看到其他類型用例潛力的人們的新創新，例如去信任的比特幣抵押穩定幣貸款和去中心化應用程序中更多的比特幣使用。 鑑於主鏈上的交易費用不斷上漲，有多個 Layer 2 項目已經开始在比特幣上進行开發，以提高可擴展性和用例。 有證據表明採用率不斷提高：自 2023 年第三季度以來，鎖定的總價值已從 1.6 億美元增加到 27 億美元，在短短幾個月內增長了 15 倍。 [4]

圖表 2：比特幣 NFT 日益受歡迎

各種市場指標表明，活躍的加密貨幣交易者目前的倉位相當長。 資金費率（衡量交易槓杆成本）已升至近期範圍的高端（圖表 3），但仍低於上一周期的高點。 期貨未平倉合約也同樣升至 2021 年第四季度以來的最高水平。最後，受歡迎的散戶交易平台 Coinbase 的谷歌搜索量的增加也可能表明散戶交易者的回歸。 加密期權市場正在定價下行風險的增加：更高的隱含波動率和負偏度（即看跌期權的價格高於看漲期權的價格）。 [5]

圖表 3：持倉指標表明活躍交易者已經做多

盡管比特幣已經突破了之前的歷史新高，但大多數其他加密貨幣還沒有突破。 例如，以太坊仍較 2021 年 11 月的歷史高點（以收盤價爲基礎）下跌 21%。對於我們的加密貨幣行業框架內的其余資產（不包括比特幣和以太坊），代幣價格仍比 2021 年 11 月低 70% 左右。

2020-2022 年的加密貨幣周期提醒我們，加密貨幣市場的下跌可能會很嚴重：比特幣的價格從高峰到低谷下跌了 77%。 [6] 盡管投資比特幣在中期帶來了穩健的回報[7]，但該資產也經歷了大幅回撤和波動。 比特幣是一種高風險、高回報潛力的資產，與股票相關性較低。 因此，對於某些投資者來說，它可以成爲多元化投資組合中的有用成分。 正如我們在最新的月度更新中所討論的，如果宏觀市場背景仍然有利，我們可能會在未來幾個月看到代幣估值進一步上漲。 相比之下，宏觀前景不太樂觀——例如 美聯儲加息和/或經濟衰退可能會抑制加密貨幣的估值。

參考文獻

[1] 資料來源：Coinbase。

[2] 資料來源：彭博社，截至 2024 年 3 月 5 日。根據數據提供商 Kaiko 的數據，當天，比特幣在 Coinbase 和 Binance 上的價格達到 69,000 美元，在 OkCoin 上達到 69,076 美元。

[3] 資料來源：使用 Blomberg 和 CoinMetrics 的數據通過 Grayscale 計算。

[4] 資料來源：DeFi Llama，截至 2024 年 3 月 5 日。

[5] 資料來源：Glassnode，數據截至 2024 年 3 月 5 日。

[6] 資料來源：彭博社。

[7] 例如，自2011年以來的三年投資期限內，比特幣的平均年化回報率爲181%，最低年化回報率爲39%。 使用截至 2024 年 2 月 29 日的每月彭博數據進行灰度計算。