作者：Brown Rudnick合夥人&數字商務部律師 Preston Byrne；編譯：比推BitpushNews Mary Liu

我因懷疑在美國銷售加密貨幣的合法性曾被加密社區集體聲討，尤其是在 2017 年攻讀法學碩士學位時期，我寫過不少文章，那時有很多的空闲時間和自由度來寫作。

與前政府律師John Reed Stark等最新一批加密批判者不同（他似乎在市場低迷時樂此不疲地黑這個行業），當加密還沒被大衆熟悉且非常小衆的時候，我就扮演了“批評者”的角色， 例如CoinTelegraph 2014 年 7 月 9 日的文章“減輕在加密账本上發行證券的法律風險”提到了我說過的話，當時我說：“[幾乎] 沒有人在正確的做事。 迄今爲止，我還沒有看到一種結構合理的加密證券。”

Joel Dietz 與 SwarmFund

當時人們認爲我瘋了，其他人可能認爲我是個純噴子，事實可能介於兩者之間。 當然，請記住，在 2014 年，“首次代幣發行”(ICO) 的想法並不存在； Joel Dietz等企業家將他的“Swarm”衆籌代幣宣傳爲“加密股權”進行營銷，這個術語遭到了以太坊等更復雜項目的冷遇，在我被 CoinTelegraph 文章引用僅一個月後，以太坊就進行了 ICO。但即便如此，它也不被稱爲 ICO。根據他的律師給 Joe Lubin 的任何建議，那是“爲以太坊網絡出售的加密燃料”，或者正如紐約總檢察長辦公室在針對 KuCoin 的訴訟中描述的那樣，這是一種證券。

以太坊隨後在 2017 年爆發，隨之而來的是一千個模仿者和其他類似的仿盤項目，美國監管機構反應遲緩。

Bill Hinman

當時的 SEC 主任 Bill Hinman 發表了他著名的“Hinman 演講”，爲 ICO 熱潮再添一把火，演講中提出（現已名譽掃地的）“充分去中心化”排除在 Howey 測試之外。 這讓風險投資家們普遍假設：他們已經成功說服了SEC辦公室，以太坊是下一個互聯網，政府最好的辦法就是讓开，讓以太坊證明這一點。

我認爲可以肯定地說，五年後，以太坊還沒有解決它成爲下一個互聯網所需要做的許多擴展問題。鑑於這些承諾被違背，紐約總檢察長辦公室對 KuCoin 提起訴訟也就不足爲奇了。

混亂和奇怪的執法案件

Bill Hinman 演講之後發生的事情只能用混亂來形容。在 Hinman 演講之前，SEC 實際上只在明顯和臭名昭著的欺詐案件中打擊加密業務。

我記得的第一個案例是 SEC 訴 Trendon Shavers 和Bitcoin Savings and Trust（龐氏騙局）以及 SEC 訴 GAW Miners、Joshua Homero Garza 等人（另一個龐氏騙局，涉及出售“挖礦合約”和名爲“paycoin”的 20 美元的穩定幣）。

在非欺詐執法方面，2018 年末，也就是 Hinman 演講發表僅幾個月後，SEC 开始以和解方式宣布其第一批執法行動，涉及多個與代幣相關的項目。 2018 年 11 月 8 日，SEC與早期去中心化交易所或“DEX”的創始人 EtherDelta 宣布了第一個此類和解，SEC聲稱 EtherDelta 正在經營一家未注冊的交易所，這暗示 SEC認爲 EtherDelta 上的某些資產——即以太坊和 ERC20——是證券。 十天後，SEC宣布了其與 Airfox 和 Paragon 兩個 ICO 項目的首次和解； 兩方被告都同意將他們的代幣注冊爲證券（據我所知這似乎沒有發生）。

接下來的一年發生了一系列奇怪的和解，這些案件未能阻止進一步的 ICO 發行以及一系列奇怪的交易，項目方試圖以他們的方式遵守 Bill Hinman 發布的非指導性指南。

例如，EOS 在 2017 年Consensus大會期間在時代廣場的巨型廣告牌上爲其產品做廣告，並籌集了超過 40 億美元的加密貨幣（按當時估值），但不知何故被允許通過支付 2400 萬美元的罰款與SEC和解——甚至不需要注冊！

其他項目就沒那么幸運了。Kik Interactive、Telegram 和 Ripple Labs 推出了規模龐大的 ICO； Kik 和 Telegram 在聯邦法庭上都輸得很慘，我不認爲 Ripple 有機會。 同樣，據我所知，位於新罕布什爾州且比 EOS 早幾年的規模小得多的 LBRY 項目並未與SEC達成和解協議，或者允許他們的業務繼續運營； 我能夠爲此找到的唯一合乎邏輯的原因是，SEC的波士頓辦公室缺錢了，而在新英格蘭，你唯一能找到一家加密初創公司的地方就是新罕布什爾州。

並不意外

這讓我們想到了 Coinbase 的訴訟，任何 2018 年之後在美國執業的律師都不會對此感到意外。訴訟列出的條例很多，SEC 指控 Coinbase 違反了 1933 年證券法關於其托管股權發行的注冊要求。

它還指控 Coinbase 違反了《交易法》的注冊要求，該條款要求任何進行證券交易的人進行注冊並接受委員會的監督。 此外，Coinbase 被指控作爲未注冊的經紀自營商和作爲未注冊的清算機構運營，是“何在與證券或交易有關的付款或交付或兩者中充當中介的人，或者爲比較有關證券交易結算條款的數據提供便利”。

本文不會詳述有關經紀自營商注冊要求的章節，也不會對投訴中提到的許多代幣進行詳細的 Howey 分析——包括 Solana、ADA、Matic、Filecoin、SAND、AXS、CHZ、FLOW、ICP、NEAR、VGX、DASH 和 NEXO。 這裏的重點是，作爲一種補救措施，SEC 正在尋求永久禁止 Coinbase 經營無牌交易所的禁令。 如果他們能抓住任何一種代幣並在訴訟中獲勝， Coinbase 的核心業務或許將被完全關閉。

令我驚訝的是它花了這么長時間。 早在 2017 年，我就假設有一天會發生一件事：執法部門將“在主要交易所以及主要 ICO 發起人的住所和辦公室同時進行突擊搜查，並且不同國家的監管機構協調行動”。 很難說現在是否正在上演，但如果 SEC 正在追查 Coinbase，那么 Coinbase 業務中沒有人是安全的。

現在怎么辦？

然後問題轉向接下來會發生什么，加密貨幣不會消失，我認爲答案是“沒有背負所有這些監管包袱的新交易所。” 以下是我目前的一些想法：

• 除了 2012 年之外，可能沒有比今天更好的時機來啓動加密交易所了。也許自比特幣誕生以來，合規成本第一次低於不合規成本。 現有的行業巨頭有很多他們需要解決的法律技術債務，這會分散他們的注意力並花費大量資金。

• 加密貨幣不會消亡。在它增長最快的市場，尤其是拉丁美洲和非洲，既沒有政治意愿也沒有統一的執法能力來關閉它。

• 讓 Coinbase 這樣的公司將加密代幣視爲老式證券，就像我們像監管道路交通一樣監管太空星鏈（Starlink）。 同樣，期望美國政府讓加密自由發展是不可能的，美國加密巨頭加大遊說力度和對妥協持开放態度，這將推動美國走一條中間道路，這將在未來五年內使加密業務更規範（也許更早）。

• 成功的公司將擁有不包括美國的增長战略，然後需要准備好在法規有利時轉移到美國。或者，換句話說，他們需要开發一家像 INX 一樣運營的子公司，並獲得適當的監管批准。我懷疑監管最終會放松，以便像 INX 這樣的公司可以像今天的 Coinbase 和 Gemini 那樣運營。 爲了實現規模，初創公司需要在擁有大量講英語的加密用戶的國家建立立足點，這些國家不禁止 ICO 並允許交易所進行現貨加密貨幣交易，而無需作爲經紀自營商或清算機構對其進行監管。

• 我能想到的滿足這些標准的唯一 G20 國家是英國。 英國應該被用作進入英語語言的非洲和印度市場的起點，同時美國遊說者齊心協力，（可能）讓美國政府對加密改觀。

所以。 加密貨幣並沒有消亡，它只是需要進行一些合法的調整，愿最優秀且最合規的初創公司獲勝。

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